20/5 日元正经历漫长贬值之旅

日元兑美元 (USDJPY) 汇率今 (20) 日向下走贬，即使美元上周弱势表现，华尔街投行摩根大通 (下称小摩) 最新认为，在强势美元压制下，日元正在经历一场漫长的贬值之旅，日本央行 (BOJ) 按兵不动的持续鸽派立场，更让一些市场参与者开始讨论日元面临货币危机的可能性。

《华尔街见闻》报导，小摩日本市场分析师 Junya Tanase 在最新出具的研究报告中预估，BOJ 会更倾向于日元贬值，而非连续升息让日元升值，主要因为日元疲软的经济影响对日本可能是净正面的，主要因为能提高企业获利，但连续升息的经济影响对日本经济将是负面的。由于偏好弱势日元，BOJ 将继续落后于曲线，并在较长时期内保持实际政策利率为负值。

报告中表示，若上述假设正确，即便 BOJ 和日本政府对弱势日元持开放态度，日元贬值恐自我强化。

Tanase 指出，日本家庭拥有高达 1100 兆日元的现金存款，若转投外汇资产，对日元汇率将产生重大影响，存款比例若下降 8% 并转向外汇资产，将导致约 90 兆资金外流。日本的实际利率在通缩环境中仍保持正值，是阻止资本外流的一个重要因素，但随着经济环境大幅改变，日元若持续疲软，资本外流加速的可能性不容忽视。

其次，机构投资者也可能从日元资产转向外汇资产，日本金融机构截至去年底持有的国内资产高达 1869 兆日元，但因结算需求，大部分日元恐难转向外汇资产，因此潜在资本外流规模介于 700 到 800 兆日元，远低于家庭存款。金融机构在自身投资组合中也持有了一定比例的外国资产，因此将资产转移到海外的动机可能较弱。

值得注意的是，日本退休基金 GPIF 的流动可能会减轻明年资本外流对日元的下行压力，因为市场普遍预期 GPIF 将在投资计画审查中减少外汇资产的比重，同时增加日元资产的比重。然而，这些预期变化不太可能减轻日元的下行压力。

Tanase 团队认为，考量到日本债务占 GDP 比重为全球之冠，相当容易受到国内利率上升和债务负担增加的影响，即便 BOJ 升息成功对抗通膨和日元疲软，但政府利息支出成本急剧上升，对抗日元贬值将付出巨大代价。

该团队还预估，日本政府可能选择对私人部门征收通膨税来减轻债务负担，如此可让政府债务占 GDP 比重到 2032 年降至 180%，目前约为 260%。

在日本，债务人主要是政府，债权人是家庭，长期的高通膨将导致政府减少自身债务，家庭资产的实际价值则会下降。